花旗发布对全球钢铁业的预测报告
2007-04-11 00:00 来源： 我的钢铁 作者：mysteel 查看历史数据
花旗认为，行业整合、库存管理水平改善、微观层面支持均使钢铁业受益，钢价上涨、钢铁企业利润提高以及钢铁股走高的趋势至少会延续至07年中期。
花旗近期发布了对全球钢铁业的预测报告，其主要内容如下：
一.要点
全球钢铁股的投资机会
花旗银行的钢铁分析师们仍普遍看好钢铁股，认为钢价上涨、钢铁企业利润提高以及钢铁股走高的趋势至少会延续至07年中期。2006年下半年，美欧的钢铁价格反弹，目前看来，这似乎不仅仅是季节性因素与库存在钢铁业的多年上行周期内展开修正性下调的结果。
部分产品需求意外上扬仍为长期主题
行业整合、库存管理水平改善、微观层面支持均使钢铁业受益。中国的钢铁在国内外均出现供应充足，但花旗对上述威胁仍旧不予担忧。
生产长材产品的综合钢铁企业优势显著
原材料价格的上涨（尤其是废钢），将使拥有铁矿石的综合钢铁企业受益。而兴旺的全球建筑市场也将推动长材产品的需求。花旗建议根据这一主题购买安塞尔-米塔尔公司（Arcelor-Mittal）和俄罗斯新利佩茨克钢铁公司（NLMK）的股票。美国纽柯钢铁公司（Nucor）也受益匪浅，但目前而言，受益程度稍有差别。
推荐股票
花旗看好美国纽柯钢铁公司、欧洲的安塞尔-米塔尔公司和俄罗斯谢韦尔钢铁集团(Severstal) 以及日本新日铁公司的股票。
美国前景预测
受非住宅建筑兴盛、库存与进口量下降以及钢价持续上涨的影响，美国市场的基本面依然稳键。钢铁股近期表现出色，但似乎已“预支”了未来数月的利好消息，预计07年第一季度，全球钢铁企业的收益极有可能下滑。
欧洲前景预测
欧洲钢铁业仍将从欧元贬值、制造业兴盛及库存适中中受益。俄罗斯钢铁业的长期景气趋势依然保持不变。
亚洲前景预测
目前的市场状况表明，短期内钢价可能还将进一步上扬。日本市场依然稳键，钢铁的需求量保持稳定，供给量得到控制。但花旗对澳大利亚的钢铁企业持更为谨慎的态度。
二.正文内容
1.简介
花旗依然认为全球钢铁业存在诸多机会。虽然地区间存在差异，但花旗的钢铁分析师基本站在“钢铁景气”的阵营中，他们主要关注企业整合、库存管理水平改善及微观层面支持所带来的利好，而不是宏观主题或中国内地钢铁产量失控等悲观因素。后者似乎有点老调重弹，但或许也是潜在的机会来源，因为行业推动力将转向贸易流、原材料、公司资产负债表与股票估值。
美国钢铁业的复苏程度与欧亚钢铁业的反弹力度均超出花旗预期。目前看来，2006年下半年的兴旺局面似乎不单是短暂的季节性因素和库存修正性回调的结果。在钢价、利润与股价趋势数年上扬后，库存水平出现修正性回调。钢铁业的上涨动能似乎将持续至2007年中旬，若出现美国经济增长放缓、中国出口旺盛、税改支持、全球建筑业兴盛以及从废钢到冷扎钢的钢铁供应链库存呈现大幅下降的局面，那么，钢铁业还将稳步上行。
钢铁企业的机会一目了然，并与包含了钢价与预期收益的保守需求量紧密相连。钢铁的需求增长率可能会远高于国际钢铁协会（IISI）2007年的预期底部5.9％，这一预期是基于美国、欧洲和日本的钢铁业将于07年中旬大幅萎缩的预测做出的。预计巴西、俄罗斯、印度和中东的钢铁业或将呈现上行趋势，因为受旺盛的建筑业驱动，上述地区的钢材需求增长率一直保持在10％以上的水平。
与此同时，由于国际钢铁价差收窄程度不一、07年4月份的订单饱和且服务中心的库存适中，预计钢铁的进出口贸易可能仍将表现平平。倘若钢价持续上涨的势头在4月份和5月份告一段落，预计钢铁企业的利润将于07年中期大幅增长，也将出现上调收益预期的风潮，而主要钢铁股也将再度出现估值低于其他金属股的局面。
中国内地的产能激增20％以及最近成为净出口国均对钢铁业来之不易的繁荣局面产生了威胁。一旦中国的需求因对美国房地产与消费需求将长期下降的担忧而出现波动，钢价与钢铁企业的利润恐将于07年末全面回落。
长材产品的需求因建筑业兴盛而大幅上扬。长材产品的需求量从未大幅下跌过，并且还引领钢铁业进入长达两个月的复苏期。潜在的原材料利润收窄也是钢铁业复苏的原因所在，原材料价格的上涨速度快于产品价格。尤其是废钢产品，07年迄今为止，主要级别的钢价已上涨了55％至70％，而钢铁产品的价格仅上涨5％至20％。鉴于此，拥有铁矿石资源的综合钢铁企业与生产长材产品的钢厂将占据最大的优势。而主要生产板材产品的电弧炉生产商将处于劣势。市场十分理解这种两极分化的局面，差异率与差距扩大幅度恐将被低估，并极有可能在收益报告周期内浮现。花旗关注的多数钢铁企业均处于上述两极之间。
最后，考虑到连续几个月的优异表现，可能延续至07年中期的利润下降，以及并购和非钢铁类金属与煤炭价格上涨推动的估值翻番，花旗仍将选择部分特定股。详情请参阅附表一。
2.各地区钢铁业的前景预测
1）美国
美国的钢价一直在稳步上扬。钢价上涨始于建筑级别钢材（如棒材、型钢等）的涨价，之后延伸至厚板、工具钢，近期则进一步扩大到钢片产品。合金产品亦大幅上扬。
涨价影响消退导致进口量连续八个月下降
自06年7月起，美国钢铁的进口量就不断下降，目前跌至240万吨/月左右。这反映出，美国的钢铁供给充足，钢厂热心于再投产，而美国的钢价又低于国际水平。预计在美国钢价较国际水平高出125至150美元/吨之前，进口钢材基本不会构成威胁。
废钢价格领涨，但钢铁产品将迎头赶上
迄今为止，标准废钢的价格已上涨至115至130美元/吨，涨幅达55％至68％，远高于钢铁产品的涨幅，每吨钢铁产品仅上涨了30至100美元，涨幅5至20％。加上产能不足的钢厂，废钢的涨价恐将降低电弧炉厂家的利润。另一方面，纽柯公司却从以长材为主的产品组合、并购活动、废钢替代品及07年第一季度的乐观预期中受益。废钢或将于07年5月再度上涨70美元以内的传闻一直不绝于耳，但预计利润增加还尚需时日。在钢片价格滞涨，炼铁高炉重新开工的情况下，受“废钢绝缘或价格保护伞”的影响驱动，美国的钢铁份额带动了整个集团。
剩余的中小企业并购、钢铁企业服务集中趋势以及新钢厂的建筑进程均值得关注。提请注意的是，美国目前有三家钢厂在建，加上进口的厚板量，美国钢厂的粗钢产能约为300万吨/年。
2）欧洲（除俄罗斯）
欧洲钢铁业已经历了一个较长的低迷期。诸多因素表明，欧洲钢铁业的下行空间有限，且库存将进入上升周期。这些因素包括：
欧元兑美元的汇率升值
欧元升值一直是利润上涨的驱动力，欧元升值提高了以前以美元和本币计价的价格。此外，花旗还将欧元升值视为缩小以欧元计价的产品价格与以美元计价的产品价格之间的价差的主要驱动力。美元贬值与欧元升值之间存在很强的关联性，并使欧洲的矿厂获得较优异的业绩。
潜在的制造业需求较为旺盛
在2001年至2005年期间，欧洲的钢铁表观消费增长缓慢，甚至出现负值，2004年的消费量未能持续增长，反而出现负值。但自05年下半年起，欧洲的钢铁表观消费增长就呈现出更为迅猛的增长趋势，而且增长率也持续上扬。宏观经济数据一直喜忧参半，尽管新订单仍在大幅增加。花旗欧洲资本商品小组近期预计，订单将以缓慢的速度增长，但仍存在再度加速上扬的可能性（重复2006年走势）。
库存平均水平与美国减产的推助
在行业整合加强与安塞尔-米塔尔公司重组的背景下，美国钢铁业之间的协作性加强了，这警醒欧洲在夏季维修期后保持产能。这也意味着，欧洲目前的钢铁库存水平不及2004年至2005年库存周期的水平，需求已反映出钢价的暴跌。
3）俄罗斯
俄罗斯的钢铁业自2006年起就出现向好趋势；虽然时断时续，但钢价未有回落，依然呈现稳步上扬的趋势。花旗认为，俄罗斯国内的钢价恐将与欧洲基准脱钩，至少是回落趋势。该国的钢价以往参照欧洲标准。俄罗斯钢材出口对全球钢铁业的威胁业已消退，反之，其表观消费量却即将开始成为全球钢铁业的正面驱动力。行业实力不断增强，此外，受能源价格加速上扬的提振，俄罗斯再度富强起来，这两个因素成为钢铁表观消费量大幅增长的驱动力。
旺盛的国内需求，尤其是对长材产品的需求，推动钢铁产品小幅增长（涨幅接近5％）。但同时，出口市场却未从中受益。预计俄罗斯国内的钢价上涨、销量持续增长以及出口持平或下降的趋势极有可能会延续至2007年。
俄罗斯的钢铁需求量以每年20％的速度增长，2004年的年增长率为35％，2006年则跃升至1700万吨，主要是受运输管道、建筑业、工程和汽车业的推动。但同期的年出口量却下滑10％至1000万吨，进一步与欧洲市场脱节。2006年的出口欧洲钢材配额尚有剩余表明，俄罗斯国内市场的吸引力有所增加。板材产品2006年的产量较2005年增长5％。
在2007年1月至2月期间，俄罗斯钢铁业似乎出现可持续的积极发展趋势。板材产品的年需求量上升了12％，尽管受季节性因素影响，月消费量自2006年的巅峰水平回落。但在欧洲钢价回升的情况下，俄罗斯的钢材出口量开始增加，目前已使用了逾25％的年出口配额。
俄罗斯的长材产品需求量同比上升12％，2004年的年增长率为22％，2006年则跃升至1840万吨。螺纹钢筋需求量的增幅甚至更大，年增长率在25％至30％之间，这是国内钢价上涨的原因所在。俄罗斯基础设施和建筑业兴盛是长材产品需求量激增的主要驱动因素。
在2007年1月至2月期间，长材产品的需求量似乎高于板材产品。长材需求量同比上升30％，月度消费量达到160万吨（与2006年的巅峰水平一致）。长材产品的出口量可忽略不计（2月份出口量为30万吨，同比下降13％）。
预测：花旗认为，国内钢价上涨及波动性减弱开始成为罗斯钢铁市场的鲜明特色。自2005年7月起，国内钢价就较国际水平高100美元/吨。只有出口市场出现短期剧烈震荡，方可填补这一差价。
4）亚洲地区（除日本和印度）与澳大利亚
自2007年初以来，亚洲的钢价上涨了5％至30％。亚洲废钢（HMS1）的价格目前为360美元/吨，而1月份为280美元/吨。澳大利亚的废钢价格也自07年1月份起上扬了10％至35％，废钢和长材产品的价格首先上涨，热轧钢与其他产品紧缩其后。
目前的指标均表明，未来3个月内，包括废钢、热轧钢和长材产品在内的众多钢铁产品的价格还将进一步上扬，涨幅恐超过10％。近期推动钢价上涨的主要因素似乎有以下几点：
一是中国内地钢材的预期需求量远高于产量，虽然供给数据未予反映。
二是中东和欧洲市场的需求旺盛，尤其是长材产品。
三是俄罗斯以外地区的废钢供给量与巴西以外地区的生铁产量双双下降。
四是美国的供给回落速度快于预期。
预测：花旗将澳大利亚08财年热轧钢的预期价格调升至525美元/吨（每吨上调50美元），以反映钢价近期将上涨的预测。同样，将08财年含铁废钢的预期价格调升至305美元/吨（每吨上调55美元）。花旗目前认为，钢筋的价格将于08财年上涨6％，之前的涨幅为3％。
5）日本
日本的钢材需求量依然十分稳定，因为汽车、造船和机械制造商正不断进行扩张。建筑业的需求稳固，土地价格15年以来首次大幅上扬。钢铁的供给量受到控制，钢厂对扩张事宜极度敏感，甚至重组后也如此。日本从亚洲各国进口的钢铁数量有限，因为受到质量限制及亚洲钢价实际高于日本的影响。当然，中国产能激增仍是07年下半年的主要风险，但考虑到原材料成本的压力，预计日本高炉产品的下行风险有限。
6）印度
过去5年中，印度的钢铁需求量一直以每年约6％的速度强劲增长。由于基础实施的大力兴建带动了投资、工业化和消费驱动的经济增长，尤其是汽车和器械行业，印度06财年的钢铁表观需求量为3800万吨，预计今后数年还将以9％至10％的速度增长。为把人均消费量由35公斤提高到约175公斤的世界平均水平，印度的国家钢铁政策定下目标，到2020年将钢产量提高到1.1亿吨。老厂（brownfield）扩建项目基本能按计划进行，但考虑到基础设施的限制及土地获取延迟与铁矿石的配给，在建项目的竣工可能尚需时日。
印度钢铁业的集中度较高，五大钢厂－印度钢铁管理局有限公司（SAIL）、塔塔钢铁公司（Tata Steel）、京德勒西南钢铁公司（JSW Steel）、埃萨钢铁公司（Essar）、伊斯帕特公司（Ispat）－占据了约60％的市场份额。印度国内钢价的走势基本与国际钢价一致（一般每吨折价10至20美元）。自2006年4月起，热轧钢卷的价格同比上升15％。印度是大型钢铁企业和部分高效的综合钢厂的理想发展之所，因为它们能以全球最低的成本进行生产。最近一段时期，在寻求最新技术、进一步拓展市场并寻找优质煤矿的愿望推动下，印度钢铁企业展开海外收购。塔塔钢铁收购了英国康力斯钢铁集团，京德勒正对莫桑比克的煤矿虎视耽耽。
3.中国内地状况：需保持警惕，但毋需惊恐
由于钢铁产量失控，中国内地成为钢材净出口国，这依然是全球钢铁业不争的利空因素。但花旗仍持较为乐观的态度，重点关注显著的国内需求、中国钢价溢价收窄、有利的税改政策以及行业整合的推动力。预计全球建筑业将继续消耗巨量的中国“过剩”钢材。
对多数钢铁投资者而言，中国内地的钢铁产能增长依然不甚明朗。1996年以来，中国内地的钢铁产量翻了两番，占全球钢铁产量的份额也从14％跃升至45％。这种快速增长的步伐未有减速迹象，中国内地的粗钢产量于2006年大幅增长了21％，而2007年迄今为止的产量也于06年持平。过去14个月中（2005年11月至2007年2月），成品钢的产量增长速度超过了消费量的增速。
而同期，中国的成品钢市场脱离了供需平衡状态。中国于2006年首次成为钢铁净出口国，2006年的净出口量为2500万吨，将近全球产量的2％。
然而，目前为止，产量与出口量的大规模增长并没有压低中国内地与亚洲地区的钢价。实际上，中国热扎钢的价格反倒同比上升了40％。在中国钢价于06年初攀升至200美元/吨的巅峰水平之后，中美之间的钢价就相差无几了。花旗视钢价为最准确的供需指标，但对此统计数据仍略有疑虑。
因此，中国的钢铁业将如何发展？花旗认为，可能有以下三种主要趋势：
1）国内需求依然高于预期，尤其是来自建筑业的需求。2007年1月至2月，中国内地的工业产量同比上升18.5％。国际钢铁协会预计，表观消费量将于07年增长13％，08年增长10％。
2）中东地区的建筑项目正在源源不断地吸纳出口钢铁，亚洲与东欧原材料的进口地正转向中东。在中东多数国家寻求发展以石油为中心的多样化经济的背景下，石油美元的环流对大规模建筑潮起了推波助澜的作用。
3）中国政府正通过调整出口退税政策并采取将钢价与世界水平接轨的方式限制钢铁的出口量。从战略角度看，中国政府并不希望出口能源。关闭效率低下的小型钢厂的威胁依然存在。2006年11月，中国政府宣布对一系列钢铁产品加征10％的出口关税。接下来很可能会提高钢铁成品的出口关税。
股票投资建议
花旗认为，真正影响中国内地钢铁业发展的不是供给量，而是需求量。国内钢价是能真正反映内地需求量的实时指标。目前的钢价仍十分坚挺。由于需求量继续以两位数的速度增长，预计供给量仍难以左右钢铁市场。但花旗依然对中国内地的钢铁需求量出现重大拐点的可能性保持警惕，因为这种情况几乎明白无误地表明，中国钢铁股将会步入下跌期。
4.原材料：废钢涨价带来的影响
原材料价格上涨（尤其是废钢价格）是促使绝大多数钢铁产品宣布涨价的主要动因。钢价上涨使综合钢厂占据了优势，特别是那些拥有国内铁矿石资源并大规模生产长材产品的钢厂。从结构上看，废钢的价格似乎再度走高。但仍需关注，5月份钢价的进一步上涨能否使钢厂恢复盈利。
在钢铁需求与替代品效应的推动下，废钢价格一直是钢铁业的领先指标。花旗认为，潜在需求已推动全球废钢价格大幅走高，增幅高于铁矿石。铁矿石的价格上涨了10％。
近期长材产品的价格与废钢的联系较为紧密，至少欧洲和美国的情况如此，因为这一直是电弧炉（EAF或小型钢厂）产品的关键所在。花旗认为，小型钢厂的盛行主要是受以下三个因素驱动：
1）废钢的吸引力。废钢一度充满冷战后的俄罗斯及无吸引力的原材料或商品市场。
2）技术改良既提高了EAF产品的品质，又扩大了其产品种类。
3）与高炉相比，EAF工艺的灵活性更大，产品尺寸更小。
但实际上，全球各钢铁市场正出现旺盛的需求，废钢的供给量也越来越有限。美国西海岸的中国废钢进口量已回落，而东海岸的土耳其废钢进口量也有所下降。以前来自黑海/欧洲和澳大利亚的废钢进口量要么日益萎缩，要么被其国内需求所消耗。
投入成本表明需求活跃
需求持续增长，未受钢价上涨的影响，并不时被库存波动所掩盖。重新增加库存仍需慎重考虑，但花旗认为，需求的大幅增长才是全球钢价的真正决定因素。库存波动与钢价上涨在很大程度上源自需求。
花旗将生铁价格与每吨液态钢的原料成本（包括电力）进行了对比。只有再生铁合金才需要将这两种价格分列，为便于分析，花旗未将再生铁合金考虑在内。因此，花旗对比了产品成本价与该产品替代品的市场价格，以及生铁的价格，这就是典型的历史转化价格。
生铁的价格受以下因素左右：
一是钢铁需求：钢价随库存或需求的增加而上涨。属需求功能。
二是废钢价格：若废钢价格走高，小型钢厂将转而求购生铁或海绵铁，这将有利于综合钢厂的产品取得较好的收益。
花旗从上述分析中得出以下两个结论：
1）近期的需求有所增加。这极有可能是受潜在需求大幅增长及库存周期的影响。花旗认为前者是主要驱动力。
2）综合钢厂近期的业绩定会超过小型钢厂，尤其是螺纹钢筋市场，因为螺纹钢筋的需求旺盛，而且价格波动幅度小于板材产品。
综合钢厂与小型钢厂的优劣
为验证第二个结论，花旗将废钢与铁矿石的价格比和综合钢厂与小型钢厂的历史转化利润（conversion Margins）比进行了对比分析，发现这两个比率之间具有很强的关联性。
两种生产方式的成本基础属性不同可能是导致上述情况的原因所在，废钢与铁矿石的价格比反映了这一点。小型钢厂的成本基础相对灵活，在某种程度上可影响短期地区钢价。综合钢厂用于生产铁的原材料是以合约价格购进的。
若潜在需求增长或重新增加库存导致钢铁需求大幅上扬，就如同2002年、2004年和2006年的情况，那么，综合钢厂从历史转化利润增长率上升中所获的利益将高于同类小型钢厂。
区域敏感性亦有所上升
此外，区域内的产品份额亦呈现持续增长的势头，1998年与2002年间，美印两国对产品份额的敏感性增强，但日本的敏感性开始下降。需提请注意的是，全球电弧炉产品的平均增长率依然保持在33.5％左右。
花旗发现，美国和印度两国的综合钢厂与小型钢厂对市场份额的敏感度均有所增加。2004年及2002年，美国综合钢厂相对小型钢厂市场份额分别增长了5％及12％；同期印度分别上升了19％及7％。
欧洲的敏感性变化不太明显，2002年及2004年综合钢厂电弧炼炉产品分别为没有变化及增长了5％。同期日本分别为下降了3％及下降5％。
附表一：花旗所荐钢铁股的基本情况与目标价格
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公司 股票代码 风险评级
英国与欧洲大陆
安赛乐-米塔尔公司 MTP.PA 1 M
英荷康力斯集团 CS.L 2 M
蒂森克虏伯股份公司 TKAG.DE 3 M
阿赛里诺克斯公司 ACX.MC 1 M
欧洲新兴市场
俄罗斯耶弗拉兹集团 HK1q.L 2 M
俄罗斯谢韦尔钢铁集团 CHMF.RTS 1 M
车里雅宾斯克钢铁集团 MTLR.RTS 1 M
米塔尔南非钢铁公司 MLAJ.J 1 M
新利佩茨克钢铁公司 NLMK.RTS 1 M
美国
纽柯钢铁公司 NUE 1 M
美国钢铁公司 Corp X 2 H
澳大利亚
博思格钢铁公司 BSL.AX 2 H
一钢公司 OST.AX 2 M
斯莫根钢铁集团公司 SSX.AX 2 H
亚洲地区
日本JFE控股公司 5411.T 1 M
新日本制铁公司 5401.T 1 M
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续表：
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公司 股价 目标价格
（截止07年3月28日）
英国与欧洲大陆
安赛乐-米塔尔公司 39.10 45.00
英荷康力斯集团 6.06 5.50
蒂森克虏伯股份公司 36.55 28.50
阿赛里诺克斯公司 18.97 22.50
欧洲新兴市场
俄罗斯耶弗拉兹集团 32.10 33.00
俄罗斯谢韦尔钢铁集团 13.55 16.80
车里雅宾斯克钢铁集团 11.00 40.00
米塔尔南非钢铁公司 114.20 135.00
新利佩茨克钢铁公司 2.83 3.20
美国
纽柯钢铁公司 65.70 76.00
美国钢铁公司 98.28 86.00
澳大利亚
博思格钢铁公司 10.14 9.00
一钢公司 5.15 5.20
斯莫根钢铁集团公司 2.02 2.19
亚洲地区
日本JFE控股公司 7,170.00 9,000.00
新日本制铁公司 855.00 900.00
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续表：
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公司 上涨空间 股息率
英国与欧洲大陆
安赛乐-米塔尔公司 15% 2.5%
英荷康力斯集团 -9% 1.8%
蒂森克虏伯股份公司 -22% 2.7%
阿赛里诺克斯公司 19% 2.0%
欧洲新兴市场
俄罗斯耶弗拉兹集团 3% 3.6%
俄罗斯谢韦尔钢铁集团 24% 2.8%
车里雅宾斯克钢铁集团 264% 7.0%
米塔尔南非钢铁公司 18% 3.6%
新利佩茨克钢铁公司 13% 3.8%
美国
纽柯钢铁公司 16% 3.7%
美国钢铁公司 -12% 0.8%
澳大利亚
博思格钢铁公司 -11% 5.5%
一钢公司 1% 4.9%
斯莫根钢铁集团公司 8% 4.8%
亚洲地区
日本JFE控股公司 26% 1.9%
新日本制铁公司 5% 1.3%
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资料来源：花旗银行数据中心提供
附表二：全球主要钢铁公司的投资简评
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欧洲
安赛乐-米塔尔公司 1.拥有在钢价小幅回落时还可保持收益的股价推动力。
2.特殊驱动力包括利用企业并购的优势、进一步整合
铁矿石资源以及改善产品组合。
3.采用贴现现金流模型估值法测算，公司股票的估值
为每股45欧元。
蒂森克虏伯股份公司 1.一家天时地利的德国钢铁企业。
2.拥有不锈钢前景改善的优势。
3.股价没有完全体现出工程业务及景气周期后期的优
势。
阿赛里诺克斯公司 1.2005年已消化了行业失衡与库存较高的不利因素，
预计公司将于2006年复苏。
2.低成本与单纯的不锈钢生产使企业具备了强大的营
业杠杠能力。
3.15欧元的股价位于估值区间的中端。
俄罗斯
耶弗拉兹集团 1.俄罗斯产量最大的钢铁企业，年产量高达1300万吨。
2.俄罗斯长材产品的龙头企业，受国内建筑业与铁路
建设发展的提振。
3.铁矿石与炼焦煤全部自给。
谢韦尔钢铁集团 1.俄罗斯平材产品的龙头企业，铁矿石与炼焦煤全部
实现自给。
2.股价较低。由于市场忽略了其在欧洲和美国的巨额
资产，因此，以产能为基准测算的市盈率较低。
3.需将重新评估公司治理水平的重点放在大股东和管
理层上。
车里雅宾斯克钢铁集团 1.俄罗斯矿产资源最多的钢厂，但钢铁设备落后。
2.镍矿石的产量不大，年产量仅为1.4万吨，但由于
镍价目前高企，镍矿石正逐渐成为公司重要的利润
增长点。
3.笼罩股价的供给过剩威胁已消退。
新利佩茨克钢铁公司 1.俄罗斯与全球效率最高效益最好的钢铁企业之一。
2.巨额净现金流为公司收购矿产与特种钢企业创造
了良机。
3.铁矿石自供率100％
米塔尔南非钢铁公司 1.低廉的全球营运成本使其免受铁矿石涨价的影响。
2.受高附加值产品的产量增加推动，公司利润上升。
3.产能扩张成本最低，新增液态钢的成本价为242美
元/吨。
美国
纽柯钢铁公司 1.美国效率最高、效益最好的钢铁企业，主营长材产品。
2.主导市场定价权在很大程度上缓解了废钢涨价所带来
的风险。
3.资产负债表异常稳健，能向股东返还现金。
美国钢铁公司 1.美国钢铁公司一直是表现最好的金属股。但花旗一直
过于谨慎。
2.美国最大的综合基本氧化炉（BOF）钢铁冶炼厂；产品
组合中，美国平板轧材占62％，欧洲平板轧材占25％，
管材占11％。
3.需警惕美国汽车业带来的风险；预计管材或欧洲平板
轧材的利润将创新高；07年第一季度产能过剩。
4.2006年的资产负债表得到显著的改善。
日本
新日本制铁株式会社 1.日本汽车制造商（如丰田和本田）的最大钢材供应
商，拥有最强大的技术优势。
2.鉴于公司将盈利结构从普通商品转向高端产品，预
计其2007年的收益将连续第6年实现增长。
3.在钢铁业完成重组、日本汽车业扩张的背景下，供
需状态依然呈现良好态势。
住友金属株式会社 1.输油管客户，如埃克森公司(Exxon)和英国石油公
(5405.T，585日 司(BP)的最大钢材供应商，拥有最强大的技术优势。
元，1 M) 2.鉴于公司将盈利结构从普通商品转向能源产品，预
计其2007年的收益将连续第6年实现增长。
3.在输油管道行业完成重组、石油业资本扩张的背景
下，供需状况依然呈现良好态势。
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资料来源：公司报告、花旗投资研究
[更多详细数据，请使用钢联数据]
花旗近期发布了对全球钢铁业的预测报告，其主要内容如下：
一.要点
全球钢铁股的投资机会
花旗银行的钢铁分析师们仍普遍看好钢铁股，认为钢价上涨、钢铁企业利润提高以及钢铁股走高的趋势至少会延续至07年中期。2006年下半年，美欧的钢铁价格反弹，目前看来，这似乎不仅仅是季节性因素与库存在钢铁业的多年上行周期内展开修正性下调的结果。
部分产品需求意外上扬仍为长期主题
行业整合、库存管理水平改善、微观层面支持均使钢铁业受益。中国的钢铁在国内外均出现供应充足，但花旗对上述威胁仍旧不予担忧。
生产长材产品的综合钢铁企业优势显著
原材料价格的上涨（尤其是废钢），将使拥有铁矿石的综合钢铁企业受益。而兴旺的全球建筑市场也将推动长材产品的需求。花旗建议根据这一主题购买安塞尔-米塔尔公司（Arcelor-Mittal）和俄罗斯新利佩茨克钢铁公司（NLMK）的股票。美国纽柯钢铁公司（Nucor）也受益匪浅，但目前而言，受益程度稍有差别。
推荐股票
花旗看好美国纽柯钢铁公司、欧洲的安塞尔-米塔尔公司和俄罗斯谢韦尔钢铁集团(Severstal) 以及日本新日铁公司的股票。
美国前景预测
受非住宅建筑兴盛、库存与进口量下降以及钢价持续上涨的影响，美国市场的基本面依然稳键。钢铁股近期表现出色，但似乎已“预支”了未来数月的利好消息，预计07年第一季度，全球钢铁企业的收益极有可能下滑。
欧洲前景预测
欧洲钢铁业仍将从欧元贬值、制造业兴盛及库存适中中受益。俄罗斯钢铁业的长期景气趋势依然保持不变。
亚洲前景预测
目前的市场状况表明，短期内钢价可能还将进一步上扬。日本市场依然稳键，钢铁的需求量保持稳定，供给量得到控制。但花旗对澳大利亚的钢铁企业持更为谨慎的态度。
二.正文内容
1.简介
花旗依然认为全球钢铁业存在诸多机会。虽然地区间存在差异，但花旗的钢铁分析师基本站在“钢铁景气”的阵营中，他们主要关注企业整合、库存管理水平改善及微观层面支持所带来的利好，而不是宏观主题或中国内地钢铁产量失控等悲观因素。后者似乎有点老调重弹，但或许也是潜在的机会来源，因为行业推动力将转向贸易流、原材料、公司资产负债表与股票估值。
美国钢铁业的复苏程度与欧亚钢铁业的反弹力度均超出花旗预期。目前看来，2006年下半年的兴旺局面似乎不单是短暂的季节性因素和库存修正性回调的结果。在钢价、利润与股价趋势数年上扬后，库存水平出现修正性回调。钢铁业的上涨动能似乎将持续至2007年中旬，若出现美国经济增长放缓、中国出口旺盛、税改支持、全球建筑业兴盛以及从废钢到冷扎钢的钢铁供应链库存呈现大幅下降的局面，那么，钢铁业还将稳步上行。
钢铁企业的机会一目了然，并与包含了钢价与预期收益的保守需求量紧密相连。钢铁的需求增长率可能会远高于国际钢铁协会（IISI）2007年的预期底部5.9％，这一预期是基于美国、欧洲和日本的钢铁业将于07年中旬大幅萎缩的预测做出的。预计巴西、俄罗斯、印度和中东的钢铁业或将呈现上行趋势，因为受旺盛的建筑业驱动，上述地区的钢材需求增长率一直保持在10％以上的水平。
与此同时，由于国际钢铁价差收窄程度不一、07年4月份的订单饱和且服务中心的库存适中，预计钢铁的进出口贸易可能仍将表现平平。倘若钢价持续上涨的势头在4月份和5月份告一段落，预计钢铁企业的利润将于07年中期大幅增长，也将出现上调收益预期的风潮，而主要钢铁股也将再度出现估值低于其他金属股的局面。
中国内地的产能激增20％以及最近成为净出口国均对钢铁业来之不易的繁荣局面产生了威胁。一旦中国的需求因对美国房地产与消费需求将长期下降的担忧而出现波动，钢价与钢铁企业的利润恐将于07年末全面回落。
长材产品的需求因建筑业兴盛而大幅上扬。长材产品的需求量从未大幅下跌过，并且还引领钢铁业进入长达两个月的复苏期。潜在的原材料利润收窄也是钢铁业复苏的原因所在，原材料价格的上涨速度快于产品价格。尤其是废钢产品，07年迄今为止，主要级别的钢价已上涨了55％至70％，而钢铁产品的价格仅上涨5％至20％。鉴于此，拥有铁矿石资源的综合钢铁企业与生产长材产品的钢厂将占据最大的优势。而主要生产板材产品的电弧炉生产商将处于劣势。市场十分理解这种两极分化的局面，差异率与差距扩大幅度恐将被低估，并极有可能在收益报告周期内浮现。花旗关注的多数钢铁企业均处于上述两极之间。
最后，考虑到连续几个月的优异表现，可能延续至07年中期的利润下降，以及并购和非钢铁类金属与煤炭价格上涨推动的估值翻番，花旗仍将选择部分特定股。详情请参阅附表一。
2.各地区钢铁业的前景预测
1）美国
美国的钢价一直在稳步上扬。钢价上涨始于建筑级别钢材（如棒材、型钢等）的涨价，之后延伸至厚板、工具钢，近期则进一步扩大到钢片产品。合金产品亦大幅上扬。
涨价影响消退导致进口量连续八个月下降
自06年7月起，美国钢铁的进口量就不断下降，目前跌至240万吨/月左右。这反映出，美国的钢铁供给充足，钢厂热心于再投产，而美国的钢价又低于国际水平。预计在美国钢价较国际水平高出125至150美元/吨之前，进口钢材基本不会构成威胁。
废钢价格领涨，但钢铁产品将迎头赶上
迄今为止，标准废钢的价格已上涨至115至130美元/吨，涨幅达55％至68％，远高于钢铁产品的涨幅，每吨钢铁产品仅上涨了30至100美元，涨幅5至20％。加上产能不足的钢厂，废钢的涨价恐将降低电弧炉厂家的利润。另一方面，纽柯公司却从以长材为主的产品组合、并购活动、废钢替代品及07年第一季度的乐观预期中受益。废钢或将于07年5月再度上涨70美元以内的传闻一直不绝于耳，但预计利润增加还尚需时日。在钢片价格滞涨，炼铁高炉重新开工的情况下，受“废钢绝缘或价格保护伞”的影响驱动，美国的钢铁份额带动了整个集团。
剩余的中小企业并购、钢铁企业服务集中趋势以及新钢厂的建筑进程均值得关注。提请注意的是，美国目前有三家钢厂在建，加上进口的厚板量，美国钢厂的粗钢产能约为300万吨/年。
2）欧洲（除俄罗斯）
欧洲钢铁业已经历了一个较长的低迷期。诸多因素表明，欧洲钢铁业的下行空间有限，且库存将进入上升周期。这些因素包括：
欧元兑美元的汇率升值
欧元升值一直是利润上涨的驱动力，欧元升值提高了以前以美元和本币计价的价格。此外，花旗还将欧元升值视为缩小以欧元计价的产品价格与以美元计价的产品价格之间的价差的主要驱动力。美元贬值与欧元升值之间存在很强的关联性，并使欧洲的矿厂获得较优异的业绩。
潜在的制造业需求较为旺盛
在2001年至2005年期间，欧洲的钢铁表观消费增长缓慢，甚至出现负值，2004年的消费量未能持续增长，反而出现负值。但自05年下半年起，欧洲的钢铁表观消费增长就呈现出更为迅猛的增长趋势，而且增长率也持续上扬。宏观经济数据一直喜忧参半，尽管新订单仍在大幅增加。花旗欧洲资本商品小组近期预计，订单将以缓慢的速度增长，但仍存在再度加速上扬的可能性（重复2006年走势）。
库存平均水平与美国减产的推助
在行业整合加强与安塞尔-米塔尔公司重组的背景下，美国钢铁业之间的协作性加强了，这警醒欧洲在夏季维修期后保持产能。这也意味着，欧洲目前的钢铁库存水平不及2004年至2005年库存周期的水平，需求已反映出钢价的暴跌。
3）俄罗斯
俄罗斯的钢铁业自2006年起就出现向好趋势；虽然时断时续，但钢价未有回落，依然呈现稳步上扬的趋势。花旗认为，俄罗斯国内的钢价恐将与欧洲基准脱钩，至少是回落趋势。该国的钢价以往参照欧洲标准。俄罗斯钢材出口对全球钢铁业的威胁业已消退，反之，其表观消费量却即将开始成为全球钢铁业的正面驱动力。行业实力不断增强，此外，受能源价格加速上扬的提振，俄罗斯再度富强起来，这两个因素成为钢铁表观消费量大幅增长的驱动力。
旺盛的国内需求，尤其是对长材产品的需求，推动钢铁产品小幅增长（涨幅接近5％）。但同时，出口市场却未从中受益。预计俄罗斯国内的钢价上涨、销量持续增长以及出口持平或下降的趋势极有可能会延续至2007年。
俄罗斯的钢铁需求量以每年20％的速度增长，2004年的年增长率为35％，2006年则跃升至1700万吨，主要是受运输管道、建筑业、工程和汽车业的推动。但同期的年出口量却下滑10％至1000万吨，进一步与欧洲市场脱节。2006年的出口欧洲钢材配额尚有剩余表明，俄罗斯国内市场的吸引力有所增加。板材产品2006年的产量较2005年增长5％。
在2007年1月至2月期间，俄罗斯钢铁业似乎出现可持续的积极发展趋势。板材产品的年需求量上升了12％，尽管受季节性因素影响，月消费量自2006年的巅峰水平回落。但在欧洲钢价回升的情况下，俄罗斯的钢材出口量开始增加，目前已使用了逾25％的年出口配额。
俄罗斯的长材产品需求量同比上升12％，2004年的年增长率为22％，2006年则跃升至1840万吨。螺纹钢筋需求量的增幅甚至更大，年增长率在25％至30％之间，这是国内钢价上涨的原因所在。俄罗斯基础设施和建筑业兴盛是长材产品需求量激增的主要驱动因素。
在2007年1月至2月期间，长材产品的需求量似乎高于板材产品。长材需求量同比上升30％，月度消费量达到160万吨（与2006年的巅峰水平一致）。长材产品的出口量可忽略不计（2月份出口量为30万吨，同比下降13％）。
预测：花旗认为，国内钢价上涨及波动性减弱开始成为罗斯钢铁市场的鲜明特色。自2005年7月起，国内钢价就较国际水平高100美元/吨。只有出口市场出现短期剧烈震荡，方可填补这一差价。
4）亚洲地区（除日本和印度）与澳大利亚
自2007年初以来，亚洲的钢价上涨了5％至30％。亚洲废钢（HMS1）的价格目前为360美元/吨，而1月份为280美元/吨。澳大利亚的废钢价格也自07年1月份起上扬了10％至35％，废钢和长材产品的价格首先上涨，热轧钢与其他产品紧缩其后。
目前的指标均表明，未来3个月内，包括废钢、热轧钢和长材产品在内的众多钢铁产品的价格还将进一步上扬，涨幅恐超过10％。近期推动钢价上涨的主要因素似乎有以下几点：
一是中国内地钢材的预期需求量远高于产量，虽然供给数据未予反映。
二是中东和欧洲市场的需求旺盛，尤其是长材产品。
三是俄罗斯以外地区的废钢供给量与巴西以外地区的生铁产量双双下降。
四是美国的供给回落速度快于预期。
预测：花旗将澳大利亚08财年热轧钢的预期价格调升至525美元/吨（每吨上调50美元），以反映钢价近期将上涨的预测。同样，将08财年含铁废钢的预期价格调升至305美元/吨（每吨上调55美元）。花旗目前认为，钢筋的价格将于08财年上涨6％，之前的涨幅为3％。
5）日本
日本的钢材需求量依然十分稳定，因为汽车、造船和机械制造商正不断进行扩张。建筑业的需求稳固，土地价格15年以来首次大幅上扬。钢铁的供给量受到控制，钢厂对扩张事宜极度敏感，甚至重组后也如此。日本从亚洲各国进口的钢铁数量有限，因为受到质量限制及亚洲钢价实际高于日本的影响。当然，中国产能激增仍是07年下半年的主要风险，但考虑到原材料成本的压力，预计日本高炉产品的下行风险有限。
6）印度
过去5年中，印度的钢铁需求量一直以每年约6％的速度强劲增长。由于基础实施的大力兴建带动了投资、工业化和消费驱动的经济增长，尤其是汽车和器械行业，印度06财年的钢铁表观需求量为3800万吨，预计今后数年还将以9％至10％的速度增长。为把人均消费量由35公斤提高到约175公斤的世界平均水平，印度的国家钢铁政策定下目标，到2020年将钢产量提高到1.1亿吨。老厂（brownfield）扩建项目基本能按计划进行，但考虑到基础设施的限制及土地获取延迟与铁矿石的配给，在建项目的竣工可能尚需时日。
印度钢铁业的集中度较高，五大钢厂－印度钢铁管理局有限公司（SAIL）、塔塔钢铁公司（Tata Steel）、京德勒西南钢铁公司（JSW Steel）、埃萨钢铁公司（Essar）、伊斯帕特公司（Ispat）－占据了约60％的市场份额。印度国内钢价的走势基本与国际钢价一致（一般每吨折价10至20美元）。自2006年4月起，热轧钢卷的价格同比上升15％。印度是大型钢铁企业和部分高效的综合钢厂的理想发展之所，因为它们能以全球最低的成本进行生产。最近一段时期，在寻求最新技术、进一步拓展市场并寻找优质煤矿的愿望推动下，印度钢铁企业展开海外收购。塔塔钢铁收购了英国康力斯钢铁集团，京德勒正对莫桑比克的煤矿虎视耽耽。
3.中国内地状况：需保持警惕，但毋需惊恐
由于钢铁产量失控，中国内地成为钢材净出口国，这依然是全球钢铁业不争的利空因素。但花旗仍持较为乐观的态度，重点关注显著的国内需求、中国钢价溢价收窄、有利的税改政策以及行业整合的推动力。预计全球建筑业将继续消耗巨量的中国“过剩”钢材。
对多数钢铁投资者而言，中国内地的钢铁产能增长依然不甚明朗。1996年以来，中国内地的钢铁产量翻了两番，占全球钢铁产量的份额也从14％跃升至45％。这种快速增长的步伐未有减速迹象，中国内地的粗钢产量于2006年大幅增长了21％，而2007年迄今为止的产量也于06年持平。过去14个月中（2005年11月至2007年2月），成品钢的产量增长速度超过了消费量的增速。
而同期，中国的成品钢市场脱离了供需平衡状态。中国于2006年首次成为钢铁净出口国，2006年的净出口量为2500万吨，将近全球产量的2％。
然而，目前为止，产量与出口量的大规模增长并没有压低中国内地与亚洲地区的钢价。实际上，中国热扎钢的价格反倒同比上升了40％。在中国钢价于06年初攀升至200美元/吨的巅峰水平之后，中美之间的钢价就相差无几了。花旗视钢价为最准确的供需指标，但对此统计数据仍略有疑虑。
因此，中国的钢铁业将如何发展？花旗认为，可能有以下三种主要趋势：
1）国内需求依然高于预期，尤其是来自建筑业的需求。2007年1月至2月，中国内地的工业产量同比上升18.5％。国际钢铁协会预计，表观消费量将于07年增长13％，08年增长10％。
2）中东地区的建筑项目正在源源不断地吸纳出口钢铁，亚洲与东欧原材料的进口地正转向中东。在中东多数国家寻求发展以石油为中心的多样化经济的背景下，石油美元的环流对大规模建筑潮起了推波助澜的作用。
3）中国政府正通过调整出口退税政策并采取将钢价与世界水平接轨的方式限制钢铁的出口量。从战略角度看，中国政府并不希望出口能源。关闭效率低下的小型钢厂的威胁依然存在。2006年11月，中国政府宣布对一系列钢铁产品加征10％的出口关税。接下来很可能会提高钢铁成品的出口关税。
股票投资建议
花旗认为，真正影响中国内地钢铁业发展的不是供给量，而是需求量。国内钢价是能真正反映内地需求量的实时指标。目前的钢价仍十分坚挺。由于需求量继续以两位数的速度增长，预计供给量仍难以左右钢铁市场。但花旗依然对中国内地的钢铁需求量出现重大拐点的可能性保持警惕，因为这种情况几乎明白无误地表明，中国钢铁股将会步入下跌期。
4.原材料：废钢涨价带来的影响
原材料价格上涨（尤其是废钢价格）是促使绝大多数钢铁产品宣布涨价的主要动因。钢价上涨使综合钢厂占据了优势，特别是那些拥有国内铁矿石资源并大规模生产长材产品的钢厂。从结构上看，废钢的价格似乎再度走高。但仍需关注，5月份钢价的进一步上涨能否使钢厂恢复盈利。
在钢铁需求与替代品效应的推动下，废钢价格一直是钢铁业的领先指标。花旗认为，潜在需求已推动全球废钢价格大幅走高，增幅高于铁矿石。铁矿石的价格上涨了10％。
近期长材产品的价格与废钢的联系较为紧密，至少欧洲和美国的情况如此，因为这一直是电弧炉（EAF或小型钢厂）产品的关键所在。花旗认为，小型钢厂的盛行主要是受以下三个因素驱动：
1）废钢的吸引力。废钢一度充满冷战后的俄罗斯及无吸引力的原材料或商品市场。
2）技术改良既提高了EAF产品的品质，又扩大了其产品种类。
3）与高炉相比，EAF工艺的灵活性更大，产品尺寸更小。
但实际上，全球各钢铁市场正出现旺盛的需求，废钢的供给量也越来越有限。美国西海岸的中国废钢进口量已回落，而东海岸的土耳其废钢进口量也有所下降。以前来自黑海/欧洲和澳大利亚的废钢进口量要么日益萎缩，要么被其国内需求所消耗。
投入成本表明需求活跃
需求持续增长，未受钢价上涨的影响，并不时被库存波动所掩盖。重新增加库存仍需慎重考虑，但花旗认为，需求的大幅增长才是全球钢价的真正决定因素。库存波动与钢价上涨在很大程度上源自需求。
花旗将生铁价格与每吨液态钢的原料成本（包括电力）进行了对比。只有再生铁合金才需要将这两种价格分列，为便于分析，花旗未将再生铁合金考虑在内。因此，花旗对比了产品成本价与该产品替代品的市场价格，以及生铁的价格，这就是典型的历史转化价格。
生铁的价格受以下因素左右：
一是钢铁需求：钢价随库存或需求的增加而上涨。属需求功能。
二是废钢价格：若废钢价格走高，小型钢厂将转而求购生铁或海绵铁，这将有利于综合钢厂的产品取得较好的收益。
花旗从上述分析中得出以下两个结论：
1）近期的需求有所增加。这极有可能是受潜在需求大幅增长及库存周期的影响。花旗认为前者是主要驱动力。
2）综合钢厂近期的业绩定会超过小型钢厂，尤其是螺纹钢筋市场，因为螺纹钢筋的需求旺盛，而且价格波动幅度小于板材产品。
综合钢厂与小型钢厂的优劣
为验证第二个结论，花旗将废钢与铁矿石的价格比和综合钢厂与小型钢厂的历史转化利润（conversion Margins）比进行了对比分析，发现这两个比率之间具有很强的关联性。
两种生产方式的成本基础属性不同可能是导致上述情况的原因所在，废钢与铁矿石的价格比反映了这一点。小型钢厂的成本基础相对灵活，在某种程度上可影响短期地区钢价。综合钢厂用于生产铁的原材料是以合约价格购进的。
若潜在需求增长或重新增加库存导致钢铁需求大幅上扬，就如同2002年、2004年和2006年的情况，那么，综合钢厂从历史转化利润增长率上升中所获的利益将高于同类小型钢厂。
区域敏感性亦有所上升
此外，区域内的产品份额亦呈现持续增长的势头，1998年与2002年间，美印两国对产品份额的敏感性增强，但日本的敏感性开始下降。需提请注意的是，全球电弧炉产品的平均增长率依然保持在33.5％左右。
花旗发现，美国和印度两国的综合钢厂与小型钢厂对市场份额的敏感度均有所增加。2004年及2002年，美国综合钢厂相对小型钢厂市场份额分别增长了5％及12％；同期印度分别上升了19％及7％。
欧洲的敏感性变化不太明显，2002年及2004年综合钢厂电弧炼炉产品分别为没有变化及增长了5％。同期日本分别为下降了3％及下降5％。
附表一：花旗所荐钢铁股的基本情况与目标价格
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公司 股票代码 风险评级
英国与欧洲大陆
安赛乐-米塔尔公司 MTP.PA 1 M
英荷康力斯集团 CS.L 2 M
蒂森克虏伯股份公司 TKAG.DE 3 M
阿赛里诺克斯公司 ACX.MC 1 M
欧洲新兴市场
俄罗斯耶弗拉兹集团 HK1q.L 2 M
俄罗斯谢韦尔钢铁集团 CHMF.RTS 1 M
车里雅宾斯克钢铁集团 MTLR.RTS 1 M
米塔尔南非钢铁公司 MLAJ.J 1 M
新利佩茨克钢铁公司 NLMK.RTS 1 M
美国
纽柯钢铁公司 NUE 1 M
美国钢铁公司 Corp X 2 H
澳大利亚
博思格钢铁公司 BSL.AX 2 H
一钢公司 OST.AX 2 M
斯莫根钢铁集团公司 SSX.AX 2 H
亚洲地区
日本JFE控股公司 5411.T 1 M
新日本制铁公司 5401.T 1 M
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续表：
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公司 股价 目标价格
（截止07年3月28日）
英国与欧洲大陆
安赛乐-米塔尔公司 39.10 45.00
英荷康力斯集团 6.06 5.50
蒂森克虏伯股份公司 36.55 28.50
阿赛里诺克斯公司 18.97 22.50
欧洲新兴市场
俄罗斯耶弗拉兹集团 32.10 33.00
俄罗斯谢韦尔钢铁集团 13.55 16.80
车里雅宾斯克钢铁集团 11.00 40.00
米塔尔南非钢铁公司 114.20 135.00
新利佩茨克钢铁公司 2.83 3.20
美国
纽柯钢铁公司 65.70 76.00
美国钢铁公司 98.28 86.00
澳大利亚
博思格钢铁公司 10.14 9.00
一钢公司 5.15 5.20
斯莫根钢铁集团公司 2.02 2.19
亚洲地区
日本JFE控股公司 7,170.00 9,000.00
新日本制铁公司 855.00 900.00
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续表：
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公司 上涨空间 股息率
英国与欧洲大陆
安赛乐-米塔尔公司 15% 2.5%
英荷康力斯集团 -9% 1.8%
蒂森克虏伯股份公司 -22% 2.7%
阿赛里诺克斯公司 19% 2.0%
欧洲新兴市场
俄罗斯耶弗拉兹集团 3% 3.6%
俄罗斯谢韦尔钢铁集团 24% 2.8%
车里雅宾斯克钢铁集团 264% 7.0%
米塔尔南非钢铁公司 18% 3.6%
新利佩茨克钢铁公司 13% 3.8%
美国
纽柯钢铁公司 16% 3.7%
美国钢铁公司 -12% 0.8%
澳大利亚
博思格钢铁公司 -11% 5.5%
一钢公司 1% 4.9%
斯莫根钢铁集团公司 8% 4.8%
亚洲地区
日本JFE控股公司 26% 1.9%
新日本制铁公司 5% 1.3%
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资料来源：花旗银行数据中心提供
附表二：全球主要钢铁公司的投资简评
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欧洲
安赛乐-米塔尔公司 1.拥有在钢价小幅回落时还可保持收益的股价推动力。
2.特殊驱动力包括利用企业并购的优势、进一步整合
铁矿石资源以及改善产品组合。
3.采用贴现现金流模型估值法测算，公司股票的估值
为每股45欧元。
蒂森克虏伯股份公司 1.一家天时地利的德国钢铁企业。
2.拥有不锈钢前景改善的优势。
3.股价没有完全体现出工程业务及景气周期后期的优
势。
阿赛里诺克斯公司 1.2005年已消化了行业失衡与库存较高的不利因素，
预计公司将于2006年复苏。
2.低成本与单纯的不锈钢生产使企业具备了强大的营
业杠杠能力。
3.15欧元的股价位于估值区间的中端。
俄罗斯
耶弗拉兹集团 1.俄罗斯产量最大的钢铁企业，年产量高达1300万吨。
2.俄罗斯长材产品的龙头企业，受国内建筑业与铁路
建设发展的提振。
3.铁矿石与炼焦煤全部自给。
谢韦尔钢铁集团 1.俄罗斯平材产品的龙头企业，铁矿石与炼焦煤全部
实现自给。
2.股价较低。由于市场忽略了其在欧洲和美国的巨额
资产，因此，以产能为基准测算的市盈率较低。
3.需将重新评估公司治理水平的重点放在大股东和管
理层上。
车里雅宾斯克钢铁集团 1.俄罗斯矿产资源最多的钢厂，但钢铁设备落后。
2.镍矿石的产量不大，年产量仅为1.4万吨，但由于
镍价目前高企，镍矿石正逐渐成为公司重要的利润
增长点。
3.笼罩股价的供给过剩威胁已消退。
新利佩茨克钢铁公司 1.俄罗斯与全球效率最高效益最好的钢铁企业之一。
2.巨额净现金流为公司收购矿产与特种钢企业创造
了良机。
3.铁矿石自供率100％
米塔尔南非钢铁公司 1.低廉的全球营运成本使其免受铁矿石涨价的影响。
2.受高附加值产品的产量增加推动，公司利润上升。
3.产能扩张成本最低，新增液态钢的成本价为242美
元/吨。
美国
纽柯钢铁公司 1.美国效率最高、效益最好的钢铁企业，主营长材产品。
2.主导市场定价权在很大程度上缓解了废钢涨价所带来
的风险。
3.资产负债表异常稳健，能向股东返还现金。
美国钢铁公司 1.美国钢铁公司一直是表现最好的金属股。但花旗一直
过于谨慎。
2.美国最大的综合基本氧化炉（BOF）钢铁冶炼厂；产品
组合中，美国平板轧材占62％，欧洲平板轧材占25％，
管材占11％。
3.需警惕美国汽车业带来的风险；预计管材或欧洲平板
轧材的利润将创新高；07年第一季度产能过剩。
4.2006年的资产负债表得到显著的改善。
日本
新日本制铁株式会社 1.日本汽车制造商（如丰田和本田）的最大钢材供应
商，拥有最强大的技术优势。
2.鉴于公司将盈利结构从普通商品转向高端产品，预
计其2007年的收益将连续第6年实现增长。
3.在钢铁业完成重组、日本汽车业扩张的背景下，供
需状态依然呈现良好态势。
住友金属株式会社 1.输油管客户，如埃克森公司(Exxon)和英国石油公
(5405.T，585日 司(BP)的最大钢材供应商，拥有最强大的技术优势。
元，1 M) 2.鉴于公司将盈利结构从普通商品转向能源产品，预
计其2007年的收益将连续第6年实现增长。
3.在输油管道行业完成重组、石油业资本扩张的背景
下，供需状况依然呈现良好态势。
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资料来源：公司报告、花旗投资研究
[更多详细数据，请使用钢联数据]
